一、公司并購實(shí)施前的決策風(fēng)險(xiǎn)
目標(biāo)公司的選擇和對自身能力的評估是一個科學(xué)、理智、嚴(yán)密謹(jǐn)慎的分析過程，是公司實(shí)施并購決策的首要問題。如果對并購的目標(biāo)公司選擇和自身能力評估不當(dāng)或失誤，就會給公司發(fā)展帶來不可估量的負(fù)面影響。在我國公司并購實(shí)踐中，經(jīng)常會出現(xiàn)一些公司忽略這一環(huán)節(jié)的隱性的風(fēng)險(xiǎn)而給自身的正常發(fā)展帶來麻煩和困境的情況。概括而言，公司并購實(shí)施前的風(fēng)險(xiǎn)主要有：
(一)并購動機(jī)不明確而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)
一些公司并購一動機(jī)的產(chǎn)生，不是從公司發(fā)展的總目標(biāo)出發(fā)，通過對公司所面臨的外部環(huán)境和內(nèi)部條件進(jìn)行研究，在分析公司的優(yōu)勢和劣勢的基礎(chǔ)上，根據(jù)公司的發(fā)展戰(zhàn)略需要形成的，而是受輿論宣傳的影響，只是在概略的意識到并購可能帶來的利益，或是因?yàn)榭吹礁偁帉κ只蚱渌緦?shí)施了并購，就非理性地產(chǎn)生了進(jìn)行并購的盲目沖動。這種不是從公司實(shí)際情況出發(fā)而產(chǎn)生的盲目并購沖動，從一開始就潛伏著導(dǎo)致公司并購失敗的風(fēng)險(xiǎn)。
(二)盲目自信夸大自我并購能力而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)
有的公司善于并購，有的公司不善于并購，可以說是基于提升和完善核心競爭力的的要求，但并購本身也是一種能力。既然是一種能力，很少公司是生而知之的。從我國一些實(shí)例看，一些公司看到了競爭中歷史公司的軟弱地位，產(chǎn)生了低價買進(jìn)大量資產(chǎn)的動機(jī)，但卻沒有充分估計(jì)到自身改造這種劣勢公司的能力的不足，如資金能力、技術(shù)能力、管理能力等，從而做出錯誤的并購選擇，陷入了低成本擴(kuò)張的陷阱。
二、公司并購實(shí)施過程中的操作風(fēng)險(xiǎn)
公司實(shí)施并購的主要目標(biāo)是為了協(xié)同效應(yīng)，具體包括：管理協(xié)同、經(jīng)營協(xié)同和財(cái)務(wù)協(xié)同，然而從實(shí)際情況來看，協(xié)同就如同鼓動，非常罕見。筆者認(rèn)為，造成這種情況的主要原因是并購公司沒有對公司實(shí)施并購過程中的風(fēng)險(xiǎn)加以識別和控制。這些風(fēng)險(xiǎn)主要包括：
(一)信息不對稱風(fēng)險(xiǎn)
所謂信息不對稱風(fēng)險(xiǎn)，指的是公司在并購的過程中對收購方的了解與目標(biāo)公司的股東和管理層相比可能存在嚴(yán)重的不對等問題給并購帶來的不確定因素。由于信息不對稱和道德風(fēng)險(xiǎn)的存在，被并購公司很容易為了獲得更多利益而向并購方隱瞞對自身不利的信息，甚至杜撰有利的信息。公司作為一個多種生產(chǎn)要素、多種關(guān)系交織構(gòu)成的綜合系統(tǒng)，極具復(fù)雜性，并購方很難在相對短的時間內(nèi)全面了解、逐一辨別真?zhèn)巍Ｒ恍┎①徎顒右驗(yàn)槭孪葘Ρ徊①弻ο蟮挠麪顩r、資產(chǎn)質(zhì)量(例如有形資產(chǎn)的可用性、無形資產(chǎn)的真實(shí)性、債權(quán)的有效性)、或有事項(xiàng)等可能缺乏深入了解，沒有發(fā)現(xiàn)隱瞞著的債務(wù)、訴訟糾紛、資產(chǎn)潛在問題等關(guān)鍵情況，而在實(shí)施后落入陷阱.難以自拔。
(二)資金財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
每一項(xiàng)并購活動背后幾乎均有巨額的資金支持，公司很難完全利用自有資金來完成并購過程。公司并購后能否及時形成足夠的現(xiàn)金流入以償還借入資金以及滿足并購后公司進(jìn)行一系列的整合工作對資金的需求是至關(guān)重要的。具體來說，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要來自幾個方面：籌資的方式的不確定性、多樣性，籌資成本的高增長性、外匯匯率的多變性等。因此，融資所帶來的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。
(1)財(cái)務(wù)資料完整性風(fēng)險(xiǎn)
由于財(cái)務(wù)資料歸屬于目標(biāo)公司，但老股東往往會顧慮于財(cái)務(wù)資料包含的“不利”因素，往往會隱瞞或甚至毀損部分財(cái)務(wù)資料，從而導(dǎo)致財(cái)務(wù)資料、財(cái)務(wù)檔案不完整，造成目標(biāo)公司可能遭受處罰。
(2)審計(jì)報(bào)告及財(cái)務(wù)報(bào)表附注風(fēng)險(xiǎn)
審計(jì)報(bào)告是公司財(cái)務(wù)事項(xiàng)的第三方審視，往往會披露一些風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)，而財(cái)務(wù)報(bào)表附注通常都是需要關(guān)注的財(cái)務(wù)事項(xiàng)，在這些信息中尤其是保留意見、強(qiáng)調(diào)事項(xiàng)中都會包含目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)瑕疵信息。
(3)利潤歸屬確定
如果并購交易主體中涉及到上市公司，存在利潤歸屬節(jié)點(diǎn)的界定問題，這種歸屬約定之際關(guān)系到上市公司的業(yè)績。
(4)期后事項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)
由于并購交易活動都會持續(xù)一段時間，而目標(biāo)公司通常又不可能終止經(jīng)營等待并購?fù)瓿桑p方據(jù)以交易的審計(jì)報(bào)告、評估報(bào)告都是基于一個暫定的基準(zhǔn)日，從基準(zhǔn)日到實(shí)際交割日所持續(xù)的時間是不確定的，該期間所發(fā)生的事項(xiàng)如何調(diào)整、經(jīng)營盈虧如何承擔(dān)或享有都需要予以明確。
(5)價款支付風(fēng)險(xiǎn)
交易價款的支付，需要根據(jù)具體的交易結(jié)構(gòu)合理安排，既要考慮相應(yīng)的節(jié)點(diǎn)控制，還要考慮相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)控制，并且一定要留有尾款在交易完成后一定期間后支付，以防范交割、交接后風(fēng)險(xiǎn)的釋放。
三、公司并購后整合過程中的“不協(xié)同”風(fēng)險(xiǎn)
公司并購的一大動因是股東財(cái)富最大化。為了實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，并購后的公司必須要實(shí)現(xiàn)經(jīng)營、管理等諸多方面的協(xié)同，然而在公司并購后的整合過程中，未必一定達(dá)到這一初衷，導(dǎo)致并購未必取得真正的成功，存在巨大的風(fēng)險(xiǎn)：
(一)管理風(fēng)險(xiǎn)
并購之后管理人員、管理隊(duì)伍能否的得到合適配備，能否找到并采用得當(dāng)?shù)墓芾矸椒ǎ芾硎侄文芊窬哂幸恢滦浴f(xié)調(diào)性，管理水平能否因公司發(fā)展而提出更高的要求，這些都存在不確定性，都會造成管理風(fēng)險(xiǎn)。
(二)規(guī)模經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)
并購方在完成并購后，不能采取有效的辦法使人力、物力、財(cái)力達(dá)到互補(bǔ)，不能使各項(xiàng)資源真正有機(jī)結(jié)合，不能實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和經(jīng)驗(yàn)的共享補(bǔ)充，而是低水平的重復(fù)建設(shè)。這種風(fēng)險(xiǎn)因素的存在必將導(dǎo)致并購的失敗。
(三)公司文化風(fēng)險(xiǎn)
公司文化是在空間相對獨(dú)立、時間相對漫長的環(huán)境下形成的特定群體一切生產(chǎn)活動、思維活動的本質(zhì)特征的總和。并購雙方能否達(dá)成公司文化的融合，形成共同的經(jīng)營理念、團(tuán)隊(duì)精神、工作作風(fēng)受到很多因素的影響，同樣會帶來風(fēng)險(xiǎn)。公司文化是否相近，能否融合，對并購成敗的影響是極其深遠(yuǎn)的，特別是在跨國、跨地區(qū)的并購案中。
(四)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)
為了實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)上的互補(bǔ)性，達(dá)到規(guī)模經(jīng)營，謀求經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)，并購后的公司還必須改善經(jīng)營方式，甚至生產(chǎn)結(jié)構(gòu)，加大產(chǎn)品研發(fā)力度嚴(yán)格控制產(chǎn)品質(zhì)量，調(diào)整資源配置，否則就會出現(xiàn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。
四、交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)
盡職調(diào)查完成，意味著并購前工作的告一段落。在盡職調(diào)查基礎(chǔ)上，最為重要的、也是最先要考慮的工作就是交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，這也是法律人最能發(fā)揮智慧的地方。 所謂的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，無非包括兩部分：路徑和流程。需要注意的是，交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)一定要綜合考慮合法性、稅負(fù)、時間要求等全部要素，避免顧此失彼從而損害交易。
(一)路徑合法性風(fēng)險(xiǎn)
無論何種路徑，合法性是第一位的要求。 筆者在參與某公司發(fā)債項(xiàng)目時，發(fā)現(xiàn)某上市公司利用政府招商引資機(jī)會獲得了某目標(biāo)公司控股權(quán)，但為了完全控制該公司，又對處于參股地位的國有股進(jìn)行了托管，但卻由國有股的持股人向其支付托管報(bào)酬。
(二)并購前重組風(fēng)險(xiǎn)
在并購交易中，往往不是一個單項(xiàng)的股權(quán)交易，通常會基于一些必要的考慮設(shè)計(jì)出并購前重組，即先由各方分別或單獨(dú)實(shí)施自身的重組，然后再進(jìn)行并購交易。
(三)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
交易結(jié)構(gòu)中，除了合法性風(fēng)險(xiǎn)，第二位的風(fēng)險(xiǎn)就是稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。我國稅務(wù)法規(guī)的高度政策化、文件化無疑又加重了這些風(fēng)險(xiǎn)。 因此，需要高度關(guān)注重組結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，一定要聽取財(cái)務(wù)甚至稅務(wù)顧問的專業(yè)意見。
(四)擔(dān)保設(shè)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)
由于并購交易金額大、周期長、環(huán)節(jié)多，而且相當(dāng)多的交易風(fēng)險(xiǎn)會在并購交易結(jié)束后才能逐步釋放。因此交易各方風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)、發(fā)現(xiàn)周期不盡相同，對于擔(dān)保制度的設(shè)計(jì)著眼點(diǎn)也不相同。
五、正式合同風(fēng)險(xiǎn)
正式合同簽署時，不同于框架協(xié)議，不僅要求簽約主體在法律形式上予以最終落地，而且從形式到內(nèi)容的合法性、有效性、完整性也需要特別關(guān)注，可能包括各種附件、附屬協(xié)議的簽訂與完備。
六、股權(quán)交割風(fēng)險(xiǎn)
基于不同的目標(biāo)公司，股權(quán)交割的要求、主管機(jī)關(guān)不盡相同，辦理股權(quán)交割的流程以及所要一并辦理的變更事項(xiàng)也不相同，有些股權(quán)交割還需要前置審批(如外商投資公司)，有的需要辦理鑒證手續(xù)，對于各種特殊法律規(guī)范的特別性要求要予以特別的關(guān)注，以免存在程序或效力瑕疵。
七、公司交接風(fēng)險(xiǎn)
股權(quán)交割只是對目標(biāo)公司實(shí)際控制的前提，但并不意味著對公司的實(shí)質(zhì)性控制，對公司的交接，包括法律交接(各機(jī)關(guān)的更換、相應(yīng)證照的變更等)和實(shí)時交接，才是對公司控制的現(xiàn)實(shí)層面。該等交接可以在股權(quán)交割前、交割后或交割中實(shí)施。
八、勞動事務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
并購交易通常都會涉及到員工遣散問題、尤其是高管安置、董事監(jiān)事更換問題，一方面在盡職調(diào)查時就要關(guān)注是否存在高額的離職補(bǔ)償安排或者遣散更換的限制條件甚至是禁止條款，另一方面在正式交易文本中一定要清晰約定此類事項(xiàng)的處理方法，明確責(zé)任的主體、責(zé)任內(nèi)容、責(zé)任救濟(jì)、替代處理方案等相關(guān)內(nèi)容。
